如果仅仅责备上市公司，或者将所有的责任都推给证券市场的监管者，而没有看到中国股票市场上融资的成本持续走高，没有采取措施降低投资者的交易费用，那么，中国的股票市场仍然难以走出困境。

　　通盘考虑中国上市公司的融资成本，改善中国股票市场的投资环境，优化各种交易程序，提供便利的交易方式，减免各种不合理的交易规费，是发展中国证券市场的重要条件。

　　在不能通过扩大上市公司的规模，提高股票市场交易总量的情况下，应当允许某些成熟的上市公司在业绩良好的时候选择性地退出股票市场。这样做，可能对中国的股票市场会造成一定的冲击，但是，有利于保护上市公司和上市公司的中小投资者。

　　从1991年到2004年，中国的股票市场经历了15年风风雨雨。人们在反思中国股票市场上种种问题的时候，总是从上市公司的素质和中国的监管体制着手，而忽视了影响股票市场发展的交易成本因素。可以说，上市公司的基本素质决定着中国股票市场的成败，监管的科学程度则是影响股市走向的关键，而交易成本的高低则直接影响股市规模的大小。

　　从交易成本理论来看，一个公司之所以选择通过股票市场融资，就是因为股票市场具有良好的开放性，信息充分，交易主体众多，而且交易环节简单。如果公司的资本交易非常频繁，而且需要公众的参与，那么，公司股票上市，通过股票市场进行规模化交易就是最好的选择。因此，凡是具有高成长性的企业，往往选择通过股票市场进行资本交易。但是，如果上市公司没有融资的需求，上市公司在达到一定规模以后，就需要相对稳定的投资者，那么，退出股票市场也是一种理性的选择。

　　最近，美国的宝洁公司对外宣称，他们将在美国的芝加哥、荷兰的阿姆斯特丹、比利时的布鲁塞尔、德国的法兰克福和瑞士股票市场回购所有的普通股，让公司重新成为相对封闭的股份公司。与此同时，美国苹果公司也宣布将在东京证券交易所撤牌，英国的互联网公司也将从纳斯达克股票交易所退出。这样做，固然有保持公司稳定性的考虑，但从根本上来看，是由于公司在平稳发展阶段，因为缺乏继续融资的冲动，而长期在海外上市需要大量的交易成本，因而不利于公司整体经营效率的提高。据有关部门统计，如果在新加坡的创业板上市，那么，每年需要支付交易所的年费、新闻发布会开支、审计事务所开支、律师事务所开支、公司的独立董事、公司的秘书等各项费用。在英国伦敦证券交易所上市，每年需要花费在交易所的费用约为5万多美元，向会计师事务所支付费用约为1200万美元。这些费用可能会随着公司资本交易量的大小而有所变化，但从整体上来说，有些费用是固定不变的，即使公司停止资本交易，这些费用仍然会发生。所以，在公司处于相对稳定的状态，继续待在证券市场，不但不会给公司带来利润，反而会耗费公司的大量利润。这就是为什么一些老牌的跨国公司逐渐退出海外股票市场的重要原因。

　　和西方发达的股票市场相比，中国的股票市场交易规模很小，而且上市公司的规模本身也不大。这样一来，中国的上市公司资本交易的成本大大高于海外跨国公司资本交易成本。换句话说，在同等的融资规模下，中国的上市公司所需要付出的成本可能远远高于西方国家上市公司所付出的交易成本。在中国，从1991年到2004年，证券市场发行了大约1300多家公司的股票，筹集资金大约为10600亿元，目前所有上市公司的净资产约为16400亿元，而中国股票市场的投资者总计支付的印花税约为3600多亿元，向证券交易所支付佣金2500多亿元。如此庞大的成本，使得许多股票市场上的投资者纯粹是赔本赚吆喝。在股市搏杀中，不论是个人投资者还是机构投资者，面对庞大的交易费用无不丢盔卸甲。除了少数通过内幕交易获取不法之财的人之外，绝大部分投资者都成为了中国股市的牺牲品。由于股票市场的交易量日趋缩小，资本交易日趋萎缩，中小投资者缺乏投资冲动，那些靠赚取佣金维持生存的证券公司也大多奄奄一息。投资者的这种损失与上市公司在市场得到的融资效益形成了巨大的反差。

　　但是，如果仅仅责备上市公司，或者将所有的责任都推给证券市场的监管者，而没有看到中国股票市场上融资的成本持续走高，没有采取措施降低投资者的交易费用，那么，中国的股票市场仍然难以走出困境。

　　回首当年，那种迁就当时生产关系设计出来的股票交易制度，固然为部分国有企业融资提供了便利，但也拖累了中国的广大投资者。可能是考虑到中国股市的稳定，监管部门在近几年先后颁布了大量的部门规章，但现在看来，这些部门规章的颁布对于降低中国股票市场的交易费用没有丝毫的帮助，相反地，由于这些部门规章的存在，人为地加大了上市公司投资者的交易成本，导致中国股市融资成本越来越高。譬如，有关部门规定的证券咨询业管理办法，明确规定证券从业人员必须支付很高的入门费，但这样一来，这些证券从业人员必然会通过各种途径将自己增加的成本转嫁到上市公司和中小投资者的身上。而中小投资者的投机性买卖活动又在客观上增加了中国股票市场的不稳定性，反过来又进一步推高上市公司的融资成本。

　　所以，通盘考虑中国上市公司的融资成本，改善中国股票市场的投资环境，优化各种交易程序，提供便利的交易方式，减免各种不合理的交易规费，是发展中国证券市场的重要条件。如果有了好的上市公司，建立了完善的上市公司监管体制，但没有考虑到上市公司的交易成本，中国的上市公司仍然会步履维艰。

　　无论是进入还是退出股票市场，都是一种商业行为。各国在设计股票市场时，既要考虑到公司上市的需求，同时也要考虑到公司退出市场的需求。只有建立进退灵活的股票市场，才能对众多企业产生吸引力。从这个角度来看，中国的股票市场还是一种“半导体”，市场的设计者过分关注了企业的上市规则，而没有考虑到企业退出市场的便利规则。虽然监管部门制定了一系列有关退出股票市场的规定，但是这些规则的制定不但缺乏民意基础，而且有许多和现行的法律并不完全一致。

　　因此，在不能通过扩大上市公司的规模、提高股票市场交易总量的情况下，应当允许某些成熟的上市公司在业绩良好的时候选择性地退出股票市场。这样做，可能对中国的股票市场会造成一定的冲击，但是，却有利于保护上市公司和上市公司的中小投资者。如果因为上市公司的资本交易费用过高而拖垮了上市公司，那么，最终不但会损害中小投资者的利益，损害上市公司自身的利益，而且会从根本上影响到中国股票市场的形象。允许部分上市公司退出股票市场，其实是中国证券市场更趋成熟的标志。

　　然而，现实情况却是，盈利性的上市公司希望继续留在股票市场扩大融资规模，哪怕它们从股票市场圈到的钱根本没有合理的投向。而那些已经亏损或者即将亏损的上市公司则千方百计地做假账，骗取中小投资者的信任，以便能够通过市场继续融资。这种不正常的表现反映出了中国的证券市场仍然缺乏透明度，也从一个侧面折射出中国的上市公司根本没有考虑到股票市场融资的成本问题。而一个不关心融资成本的公司和一个诈骗公司并没有本质的区别。所以，从根本上来说，我们必须对上市公司的融资目的保持高度的警惕，防止上市公司通过股票市场这种现代化的交易场所从事大规模的欺诈活动。

　　近年来，监管部门在打击上市公司不法行为方面不遗余力，但现在看来成效甚微。究其原因，除了没有触及上市公司的根本性问题之外，可能与其自身设置的种种不合理交易门槛有关。譬如，面对许多上市公司大股东违反《公司法》和《证券法》大量挪用上市公司资金的不法行为，监管部门不是从严格执法着手，惩治上市公司大股东的违法行为，追究上市公司大股东负责人的刑事责任，而是另辟蹊径，通过“股权转债权”等变通的所谓“创造性”的方式为大股东们开脱。在这样的大背景下，讨论上市公司的融资成本问题毫无意义，因为上市公司的大股东根本就不考虑中国上市公司资本交易的成本问题。

　　中小投资者虽然不愿意为上市公司的大股东支付高额的交易费用，但在目前的格局下，他们无能为力。所以，要想从根本上解决上市公司交易费用居高不下的问题，还必须惩治上市公司的大股东，改变证券市场的监管模式，建立一个交易规则长期稳定、上市公司公开透明、监管部门中立高效的股票交易系统。(中南财经政法大学教授 乔新生)